本文自南都·湾财社。
采写 | 南都·湾财社记者 詹丹晴
新茶饮们均已交出2026年中期财报，多家茶饮已出现明显换挡之势。
蜜雪冰城仍是新茶饮的老大哥，以超152亿元的营收领跑行业。然而，在六大茶饮上市公司中，它是核心业务净利润下滑幅度最大的企业。沪上阿姨的营收、净利润增速则首次在半年报中领跑。
拆解财报可知，今年上半年，古茗整体表现较为稳健，但开店策略已从去年的“猛踩油门”转向“急踩刹车”。而其他茶饮公司则各有隐忧：蜜雪冰城的拐点显现，其过去通过快速扩张推动收入增长的策略在今年不再那么奏效，收入增速大幅落后于门店增速；霸王茶姬上半年加盟业务收入下降，靠直营店驱动总收入增长，但直营店的重成本运营拖累了净利润；沪上阿姨收入增长主要靠门店增加拉动，大手笔花钱营销，但营销效率存疑，其季度活跃会员对比年初反而减少了110万人，此前推出的子品牌“沪咖”也在今年消失不见；茶百道为大力发展咖啡业务，让利给加盟商，导致毛利率下降，且单店经营承压；奈雪则是唯一收入下降并且仍在亏损的企业，但亏损有所收缩。
二级市场的股价走势也反映出，茶饮们虽然商业模式相近，但是市场对其成长性的判断已经明显分化。除了古茗外，另外五家公司的股价均较上市首日有明显回调，而在市值排名上，蜜雪集团仍然稳居第一。
蜜雪冰城净利润首次下降，沪上阿姨收入增速领跑
先看整体业绩单。按照收入排名，今年上半年，蜜雪集团仍排在第一，其次是古茗，然后是霸王茶姬、茶百道、沪上阿姨、奈雪，其对应的收入分别为152.16亿元、74.70亿元、69.61亿元、26.55亿元、25.89亿元、21.78亿元。对比2025年同期，古茗、沪上阿姨排名上升，霸王茶姬、奈雪排名下降。
在收入增速上，沪上阿姨以42.4%领跑，奈雪则是唯一收入下降的企业，而蜜雪集团、霸王茶姬的收入增速从上一年同期的两位数大幅下降至个位数。具体而言，今年上半年，蜜雪集团、古茗、霸王茶姬、茶百道、沪上阿姨、奈雪的收入增速分别为2.3%、31.9%、3.5%、6.2%、42.4%、-13.1%。
在净利润层面，蜜雪集团再次领跑，但是也首度出现下滑，沪上阿姨则在净利润增速上领跑。今年上半年，蜜雪集团、古茗、霸王茶姬、茶百道、沪上阿姨、奈雪的归母净利润分别为22.96亿元、15.71亿元、9.18亿元、3.36亿元、3.21亿元、-0.97亿元，而其对应的归母净利润同比增速分别为-14.7%、-3.4%、22.7%、3.2%、58.3%、16.7%。
表面上看，今年上半年，古茗净利润下降，霸王茶姬增长，但是实际上，在核心业务上，古茗净利润增长，霸王茶姬反而下降。在非国际财务报告准则下，今年上半年，古茗、霸王茶姬、茶百道、沪上阿姨、奈雪经调整净利润同比增速分别为44.4%、-23.9%、2.3%、41.6%、18.0%，蜜雪集团则未披露这一数据。古茗上半年净利润下降主要是上年同期优先股公允价值变动导致基数较高所致，实际上其核心业务净利润增速在茶饮企业中领跑；而霸王茶姬抛开股份支付费用后，核心业务净利润下降。
对比上市之初，目前只有古茗的市值明显上涨，其他公司均有明显回调。截至2026年9月8日收盘，古茗市值相比上市首日上涨了166.5%至578.1亿港元。而蜜雪集团上市首日市值超千亿，现在市值已下降了29.5%至770.6亿港元；霸王茶姬市值下降62.6%至22.2亿美元（折合港币174.1亿元，数据为截至美东时间9月4日收盘）；茶百道市值下降了66.7%至62.96亿港元；沪上阿姨市值下降了47.9%至85.6亿港元；奈雪市值下降了96.1%至11.44亿港元。
古茗开店急刹车，霸王茶姬加盟店减少直营店增加
在开店节奏上，多家茶饮上市公司已经明显换挡。
古茗、霸王茶姬开店速度明显放缓，沪上阿姨则反而明显提速，开店数量在茶饮上市公司中位居第二，蜜雪集团开店速度有所放缓，但仍居于第一，而奈雪的门店总数不再下降，反而有轻微增长。
具体而言，今年上半年，蜜雪集团、古茗、霸王茶姬、茶百道、沪上阿姨、奈雪较年初分别净增加门店4164家、797家、186家、204家、1706家、39家。作为对比，2025年上半年，蜜雪集团、古茗、霸王茶姬、茶百道、沪上阿姨、奈雪较2025年初分别净增加门店6535家、1265家、598家、73家、260家、-160家。
对比2025年上半年净增加门店总数8546家，今年上半年，六家茶饮上市公司净增加门店减少至7099家。在门店总数上，截至2026年6月底，蜜雪集团、古茗、霸王茶姬、茶百道、沪上阿姨、奈雪分别拥有门店63987家、14351家、7639家、8863家、13155家、1685家。
古茗的开店策略出现180度大转弯。2025年全年，古茗净增加门店3640家，今年上半年仅为去年开店数的约1/5。对于策略调整，古茗给出的解释是其日益注重门店质量，优先升级第六代门店，并对新店采取更严格的选址标准。
霸王茶姬也在调整策略，其加大了自营门店的比例，而加盟店数量则在收缩。今年上半年，其加盟店较年初减少了82家至6756家，直营店则增加了268家至883家；而其加盟店的收入同比下降了15.4%至52.18亿元，直营店收入则同比增长了214.7%至17.43亿元。然而，在一增一降后，霸王茶姬上半年总收入仅增长了2.36亿元，而这完全覆盖不了其运营自营店增长的7.23亿元成本，这也直接拖累了其核心业务的净利润。
沪上阿姨去年上半年克制扩张，但从去年下半年开始，其就调整为加速扩张策略，今年上半年依然在密集开店。在加速开店之际，其也对加盟商放松了信用政策，上半年其贸易应收款同比增长了108.52%至5315.7万元，这主要是其向若干加盟商销售货品及设备采用分期收款。
蜜雪集团上半年开店节奏有所放缓，并且海外门店数继续缩减。自2025年开始，其海外门店就开始缩减，截至今年6月底，其海外门店数已经较2024年年底净减少了517家，而较今年年初则减少了89家。对此，蜜雪集团解释称，上半年其在印尼和越南持续推进存量门店的运营调改及优化，尽管这两个国家的门店数量减少，但是门店经营质量显著改善，为其长期可持续发展奠定基础。
目前除了古茗外，另外5家公司均有在海外布局，截至2026年6月底，蜜雪集团在境外市场的门店为4378家；霸王茶姬海外门店为399家；茶百道境外门店为72家；沪上阿姨海外门店为61家；奈雪则未在财报披露相关数据。
蜜雪茶百道奈雪单店经营承压，多品牌卖咖啡、抢夺早餐时段寻增量
除了开店节奏不一致外，这些茶饮上市公司单店表现也明显分化，而单店的表现也进一步揭示了新茶饮们纷纷布局新业务的原因。
古茗上半年单店的表现稳中有升，其单店GMV、单店日均GMV、单店日均出杯数均有所上涨，不过上半年其单店日均出杯数仅比上一年同期增长1杯，而其平均客单价则略有所抬升，同比增长了3.1%至17.79元/杯。
古茗将单店GMV、销量上涨的原因，归功于新拓展的咖啡业务和早餐场景，部分增长被第三方外卖平台补贴减少抵消。这也从侧面反映出其茶饮业务带来的收入增量或许有限，天花板很可能正在逼近。
蜜雪集团虽然未披露单店的经营情况，但是今年上半年其门店总数同比增长了20.69%，整体收入仅同比增长了2.3%，单店产出已经显著下降。这与2025年上半年的情况截然相反：2025年上半年，其门店总数同比增长了22.67%，其收入同比增长了39.3%。这也反映出，蜜雪集团此前依靠门店快速扩张能获得收入增长，而今年上半年这一策略已没那么奏效了。
根据自媒体小食代，在最新的业绩会上，蜜雪集团CEO张渊承认，蜜雪集团上半年的店均营业额确实出现双位数下滑。原因一是去年上半年外卖大战，把门店店均营业额推至高位，形成高基数；二是竞争加剧，他称蜜雪集团感受到非常直接的竞争压力。
沪上阿姨并未在财报披露单店的经营情况，不过其上半年门店数同比增长了39.4%，收入同比增长了42.4%，可以看出，门店数的增长能带动其收入整体向上，但是，这组数据仍无法判断其单店平均收入是增长还是下降。
茶百道单店的经营则明显承压。今年上半年，其向加盟商销售货品的收入同比下降了2.28%至22.57亿元，在门店增长的情况下，可以推算，其向单家门店销售的货品收入有所下降，而这部分业务是茶百道最核心的收入来源，其上半年收入得以增长反而主要靠的是销售设备。茶百道并未披露这是否是卖咖啡机带来的增量，去年其卖设备收入还是下降的。茶百道的活跃会员也明显下降，截至2026年6月底，其活跃会员约3590万名，同比减少36.23%。
霸王茶姬的同店销售额、单店月均GMV仍在下降，不过降幅有所收窄。今年第一季度及第二季度，其同店销售额分别下滑16.0%、16.1%，而2025年同期则分别下滑18.9%、23.0%。今年第一季度及第二季度，其单店月均GMV分别同比下降了17.56%、16.35%，对比上一年同期的降幅（21.38%及24.83%）也有所收窄。
奈雪的情况更不乐观，上半年其直营店单店日均销售额、订单量、客单价均下降，而其位于深圳、上海、广州、武汉、西安、北京等的直营店的单店日均销售额、同店日均销售额均全线下跌。
从多家茶饮品牌单店经营表现来看，也不难理解这些茶饮品牌为何都在跨界寻增量。
六大企业均已经布局了咖啡业务，蜜雪集团旗下幸运咖的门店已经突破1万家；古茗已有约1.35万家门店配备了咖啡机，咖啡收入占比超过20%；茶百道的咖啡机已经覆盖内地约30%门店，不过为了铺设更多的咖啡机，其给了加盟商更长的还款账期，上半年其贸易及其他应收款项、按金及预付款项大幅增长了78.5%至3.69亿元。
沪上阿姨则在业绩会上披露，其超过9000家门店配备了升级咖啡机，不过去年其还拥有沪上阿姨、茶瀑布、沪咖三个品牌，但上半年此前曾以店中店和独立品牌探索咖啡业务的沪咖品牌已经在财报中消失不见。去年年底，沪咖就被曝暂停加盟，南都湾财社记者曾就此事向沪上阿姨求证，未能获得回应。
除了咖啡外，蜜雪集团在去年收购了鲜啤福鹿家，布局现打啤酒业务；古茗近日也在少数门店试点推出现打啤酒业务，而此前其还被曝在内测罐装啤酒。它们也都想抢夺早餐时段，霸王茶姬推出早系列专区，最新还宣布在上海试点卖茶叶蛋；沪上阿姨和古茗部分门店还引入了烘焙产品。
沪上阿姨营销费用大幅上涨，古茗毛利率上涨费用率下降
除了较为直观的收入、净利润、门店数变化外，茶饮们的经营效率和内功也有明显区别。
先看供应链和成本控制能力，今年上半年，有两家企业的毛利率上涨，一家基本持平：古茗毛利率上涨了1.9%至33.4%；奈雪毛利率上涨了0.4%至66.29%；沪上阿姨的毛利率与上一年同期基本持平，为31.60%。需要说明的是，奈雪因以直营店为主，这种模式的毛利率会比加盟模式更高一些。对于毛利率上涨，奈雪指出，主要是其瓶装饮料业务收入下降，而该业务材料成本占收益的比例高于其主要业务。
蜜雪集团上半年毛利率则下降了1.2%至30.4%，对此，其解释称，主要是其为提升产品品质而进行的战略投入；茶百道上半年毛利率下降了2.6%至30.0%，其称主要是为大力发展现制咖啡业务，让利加盟商所致。
霸王茶姬在美股上市，并没有设置毛利率科目，由于其直营店占比不低，如果采用通用会计准则下，用收入扣除原料、仓储及物流成本的方式计算毛利率，数据或有偏差。
在费用率上，古茗的销售及分销开支、行政开支、研发开支等增速均低于收入增速，经营杠杆效应明显；茶百道在费用端也有明显收缩，但是受到毛利率下降拖累，整体净利润增速低于收入增速；蜜雪集团则相反，其销售及分销、行政开支均明显上涨，进一步吞噬了利润。
在费用端，销售及营销花的钱高于收入增速的有沪上阿姨、蜜雪集团、奈雪，而茶百道、霸王茶姬则减少投入。
沪上阿姨上半年销售及营销开支同比上涨了56.1%至2.93亿元，其中营销及推广开支同比上涨90.2%至1.37亿元。这主要是其持续加强品牌建设及市场推广活动投入，以及业务规模扩大带来的员工成本增加。
今年年初，沪上阿姨宣布明星鞠婧祎成为其品牌全球代言人，5月又官宣明星田曦薇为其全球代言人。根据官方资料，其官宣田曦薇作为代言人和产品上新相结合，全网实现近8亿曝光。其营销投入带来用户拉新，但是拉来的用户似乎并不活跃。财报显示，截至2026年6月底，其注册会员为1.70亿人，同比增长3860万人；平均季度活跃会员为1630万人，较去年同期增长50万人，但对比年初减少110万人。
蜜雪集团的销售及分销开支上涨了22.9%至11.23亿元，绝对值增长了2.09亿元，这也是其净利润会下滑的原因之一。对此，蜜雪集团解释称，由于品牌IP建设及门店高质量运营支持，导致营销支出和人力成本有所增加。上半年，雪王IP的动画、漫画、周边、花车巡游、旗舰店都在“烧钱”。
奈雪的广告及推广开支上半年同比增长了6.17%至0.99亿元，主要是其加大营销及推广投入，包括增加外卖平台的推广活动。
古茗上半年销售及分销开支同比增长了20.8%至3.78亿元，增速低于收入增速，其称主要是营销活动的开展时间和节奏与去年同期有所不同；茶百道的分销及销售费用则下降了7.9%至1.38亿元，主要是由于品牌推广结构调整；霸王茶姬的销售及营销开支（剔除股份支付后）同比下降了7.3%至6.06亿元。其费用缩减主要集中在第二季度，包括品牌和营销团队简化使得薪资费用减少，广告费用减少。
在费用中，另一笔占比较高的开支为行政开支，在这些企业中，只有蜜雪集团的行政开支增速高于收入开支，而茶百道、霸王茶姬则出现下降，奈雪并没有设置该财报项目，其上半年员工成本有所下降。
整体而言配资盘排行权威性，今年上半年，蜜雪集团、古茗、霸王茶姬、茶百道、沪上阿姨、奈雪的净利率分别为15.24%、20.99%、13.11%、12.99%、12.41%、-5.16%，古茗的经营效率领先。
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